千味央廚公告2021年報(bào)及22Q1季報(bào)，2021年收入/歸母凈利/扣非歸母凈利為12.74/0.88/0.86億元，同增34.89%/15.51%/47.14%。其中21Q4收入/歸母凈利/扣非歸母凈利為3.86/0.32/0.30億元，同增14.90%/14.63%/7.07%。22Q1收入/歸母凈利/扣非歸母凈利為3.48/0.29/0.24億元，同增20.17%/44.78%/24.16%。

2020年疫情影響下基數(shù)較低，2021年為疫情修復(fù)年。公司存量大B客戶(hù)定制需求增加，此外增量大B客戶(hù)開(kāi)拓順利，通用小B端增長(zhǎng)勢(shì)頭較好，整體收入呈現(xiàn)恢復(fù)性高增。直營(yíng)/經(jīng)銷(xiāo)收入5.11/7.59億元，同增51.62%/25.35%。直營(yíng)中，公司加大了大B客戶(hù)的開(kāi)發(fā)力度，核心大B客戶(hù)百勝中國(guó)收入同增11.15%，前五大客戶(hù)占比31.0%，同增38.79%。公司大客戶(hù)數(shù)量?jī)粼?1家至168家。經(jīng)銷(xiāo)中，2021年經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量968個(gè)，凈增61個(gè)，聚焦支持重點(diǎn)經(jīng)銷(xiāo)商上量，前20大經(jīng)銷(xiāo)商銷(xiāo)售額達(dá)2.06億，同增50.14%。21Q1-Q4收入2.90/2.78/3.20/3.86億元，21H1/Q3/Q4同增54.80%/32.43%/14.90%，Q4增速下滑判斷為疫情點(diǎn)狀反復(fù)，小B端需求有所減緩所致。22Q1公司大B客戶(hù)受到疫情影響，但小B端增長(zhǎng)較快，整體收入仍有20%+增長(zhǎng)。

成本控制力強(qiáng)，盈利水平穩(wěn)健提升。2021年扣非歸母凈利率6.72%，同增0.6pct，二者差值來(lái)自于政府補(bǔ)助的減少。拆解盈利影響因素：1)2021年毛利率22.36%，同增0.7pct，與大B恢復(fù)且較高毛利的定制品品種增加有關(guān)。此外，公司2021年底對(duì)小B進(jìn)行調(diào)價(jià)亦有貢獻(xiàn)。2)總費(fèi)率12.84%，同增0.05pct，其中銷(xiāo)售費(fèi)率同增0.05pct，主要是市場(chǎng)推廣及營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用投入增加所致，管理費(fèi)用同增0.04pct，主要系薪酬、咨詢(xún)費(fèi)用增加所致。22Q1歸母凈利率8.24%，同增1.4pct，拆解如下：1)毛銷(xiāo)差持續(xù)提升0.3pct至19.36%，主因毛利率在小B提價(jià)貢獻(xiàn)下持續(xù)提升;2)管理費(fèi)率同增0.3pct，判斷與股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用有關(guān);3)政府補(bǔ)助提升導(dǎo)致?tīng)I(yíng)業(yè)外收入同增549.84%。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議：公司為速凍面米餐飲供應(yīng)鏈第一股，直營(yíng)大客戶(hù)合作穩(wěn)定，經(jīng)銷(xiāo)小B客戶(hù)持續(xù)擴(kuò)張，疊加以銷(xiāo)定產(chǎn)帶來(lái)的高周轉(zhuǎn)、研發(fā)創(chuàng)新帶來(lái)的高附加值，股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)托底，預(yù)計(jì)公司將實(shí)現(xiàn)收入的穩(wěn)健增長(zhǎng)，及利潤(rùn)的持續(xù)提升。我們根據(jù)最新財(cái)報(bào)，略調(diào)整了盈利預(yù)測(cè)。預(yù)計(jì)公司2022-24年收入為15.30/18.40/22.18億元，同增20.1%/20.2%/20.5%，考慮股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用影響，歸母凈利潤(rùn)為0.95/1.19/1.49億元，同增7.0%/25.5%/25.4%，對(duì)應(yīng)2022年4月29日收盤(pán)價(jià)，PE估值為43/34/27x，維持“審慎增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：大B客戶(hù)受疫情影響經(jīng)營(yíng)壓力大;疫情后B端修復(fù)不及預(yù)期;成本大幅上漲。

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