出品：上市公司研究院

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導語：中天科技（600522）(維權)海纜業務被視為中天科技“下金蛋”的母雞，管理層重啟分拆背后是一眾高管等突擊入股，高管有沒有套利動機？當重啟分拆時，二級市場給出負反饋，公司管理層誠信也飽受投資者質疑。此外，海纜業務被投資者視為公司新增量業務，而公司光纖光纜和電力線纜為公司存量業務。當增量業務分拆時被視為核心業務時，是否意味著公司的存量業務并不被投資者看好？

近日，中天科技再次終止分拆引發市場熱議。

3月19日晚間，中天科技發布公告稱，鑒于中天科技海纜在中天科技股份主營業務結構中的重要性，決定終止本次中天科技海纜分拆上市事項。

值得一提的是，這已經是公司第二次終止分拆上市計劃。隨即，上交所對中天科技下發監管工作函，處理事由為“就公司子公司分拆上市相關信息披露事項明確監管要求”，涉及對象為“上市公司，董事，監事，高級管理人員”。

對于上市分拆，管理層誠信曾因此備受投資者質疑。中天科技如此頻繁啟動又終止，這背后究竟有何隱情？

管理層誠信飽受質疑高管專業水平堪憂

公司曾于2020年9月首次啟動籌劃分拆中天科技海纜上市的計劃。2021年5月，中天科技海纜向上海證券交易所提交了首次公開發行股票并在科創板上市的申請材料，并獲受理。然而，不到三個月，公司隨即撤回上市申請材料。

公司于2021年8月27日終止分拆中天科技海纜至科創板上市事項，并撤回相關上市申請文件。公司給出分拆終止的理由是，公司考慮到自身經營情況、統籌安排業務發展和資本運作規劃等原因。

2022年11月，公司又重啟分拆上市計劃。2022年11月24日晚，中天科技發布公告稱，計劃將中天海纜業務分拆上市。值得一提的是，曾有投資者就公司分拆計劃詢問時，公司于2022年11月14日在互動易給予否認。僅僅十天時間，公司又改口重啟分拆。對此，投資者表達對管理層的不滿，“前段時間管理層還言之鑿鑿說沒有討論過拆分，毫無信用可言。”

來源：互動易

需要指出的是，公司的高管頻繁收監管函，這一定程度反映公司高管專業水平有待提高。

2021年11月1日起，有媒體報道指出，公司于機構調研會上稱其“海洋板塊2021年第三季度末未執行訂單約90億元，絕大部分在四季度與2022年確認”“新能源板塊2021年收入接近30億元，2022年收入可達60億元。”公司股價于11月1日起連續漲停，市值大幅攀升。

對于極其敏感業績數據，公司高管似乎并未保持其專業性。上市公司的業務訂單量和預測性數據屬于投資者高度關注的重要經營性信息，對上市公司股票交易價格和投資者決策可能產生較大影響。上述相關信息應當根據規則由公司在符合中國證監會規定的指定媒體上真實、準確、完整地披露。但是，公司相關人員在機構調研會上透露公司重要業務板塊訂單量和預測性數據等信息，且公司董事會秘書未勤勉盡責，未能及時發現、阻止上述行為，公司相關信息披露不公平，信息披露管理制度存在缺陷。

2022年1月11日，上交所對中天科技和時任董事會秘書楊棟云、副總經理肖方印予以監管警示。

與此同時，公司的財務總監也曾因會計差錯問題被警示。

2022年6月21日，中天科技公告上交所決定對公司及時任財務總監高洪時予以監管警示。經查明，2022年4月30日，江蘇中天科技股份有限公司(以下簡稱中天科技或公司)披露會計差錯更正公告稱，公司于2019年新增高端通信業務，主要產品為多網融合通信基站用設備，鑒于高端通信業務經營過程中，公司未能就原材料采購和產品銷售擁有足夠的定價權，高端通信業務收入確認由“總額法”變更為“凈額法”，并采用追溯重述法對2019年度、2020年度的財務數據進行追溯調整、對2021年1至9月數據進行更正。

下金蛋的母雞被拿走？管理層有沒有套利動機

需要指出的是，中天科技屬于多元化經營企業，其業務涵蓋通信、電網、海洋裝備、新能源、新材料和智能制造、貿易等領域。

來源：光大證券研報

對于多元化企業，分拆上市似乎對于中天科技是利好。一方面，分拆可以使得中天科技進一步聚焦主業；另一方面，同時也可以增加上市公司的融資渠道，市場將會給與分拆子公司更高估值水平，有利于提升公司整體估值水平。然而，頗為玩味的是，市場對于中天科技分拆海纜業務并不買單，對于分拆啟動股價下跌，而對于分拆終止則股價上揚。這背后又有何深層次原因呢？

首先，中天此次分拆的標的屬于“下金蛋”的母雞，業績貢獻占比較大，分拆后將會攤薄一定股東權益，對原股東并不友好。

需要指出的是，對于分拆上市，監管對于凈利潤及凈資產均有明確的紅線，主要為防止上市公司持有股份被過分稀釋，防止原股東權益被過分攤薄。分拆規則規定，上市公司最近1個會計年度合并報表中按權益享有的擬分拆所屬子公司的凈利潤不得超過歸屬于上市公司股東的凈利潤的50%；上市公司最近1個會計年度合并報表中按權益享有的擬分拆所屬子公司凈資產不得超過歸屬于上市公司股東的凈資產的30%。

此次擬分拆上市的主體是中天科技旗下的中天科技海纜股份有限公司(簡稱“中天海纜”)。根據公開資料顯示，2022年前三季度，中天海纜營業收入64.53億元，凈利潤8.77億元，營收及凈利潤在中天科技中的占比分別為22.1%和34.62%。

其次，分拆上市前夕，公司高管等通過員工持股平臺已經提前突擊入股分拆上市標的。

公開資料顯示，2020年11月27日，中天海纜召開2020年第二次臨時股東大會，審議通過了《關于中天科技海纜股份有限公司實施增資并引入員工持股平臺暨關聯交易的議案》，同意中天海纜股本規模增至5.39億股，此次新增股本為5900萬股，由中天科技董事、高級管理人員及核心員工和中天海纜的董事、監事、高級管理人員及核心員工新設立的員工持股平臺以貨幣方式認繳。參與員工持股的相關人員共設立5個合伙企業作為員工持股平臺，分別為天津毓錦、天津毓鴻、天津毓秀、天津毓程和天津毓遠。

來源：公告

分拆出爾反爾或暴露其業務短板

對于公司再次重啟分拆，公司給出的理由為響應投資者關切。

公開資料顯示，公司董事會秘書于2022年11月14日下午向董事長匯報投資人關注熱點問題時，請示是否將部分重大事項提請董事會決策，董事長同意將籌劃分拆海纜上市議案提請最近一次董事會討論，并于11月24日，最終投票表決籌劃海纜分拆上市議案取得通過。

需要提醒投資者的是，中天科技分拆的中天海纜擬上市板塊是科創板。對于科創板，盡管對公司營收、盈利能力等硬性財務指標相對弱化，但公司估值與公司成長性呈現出正相關。換言之，公司要取得好的估值水平，或應趁行業景氣度尚存之際。

然而，隨著搶裝熱潮褪去，市場對中天海纜的未來高增長未必可持續。國家發改委通知2020年年底陸上風電及2021年年底海上風電補貼政策的取消，2019年下半年起，風電產業迎來搶裝熱潮。經歷2021年搶裝潮，2022年海風裝機低于預期。根據國家能源局數據，我國2022年全年風電新增裝機37.63GW，同比下降21%。

對于此次再次終止分拆，公司則表示是基于公司現有業務可持續發展的考慮，以及與各方充分溝通及審慎論證的結果，最終也較好的推動股東利益保護。

事實上，海纜業務被投資者視為公司新增量業務，而公司光纖光纜和電力線纜為公司存量業務。當增量業務分拆被視為核心業務時，是否意味著公司的存量業務不被投資者看好？

從2021年公司業務結構看，公司的營收規模超461億元，但其中100億為毛利率1%左右的貿易收入。其次，從盈利結構看，光纖光纜和電力線纜等盈利水平都不及海纜業務(海洋系列)板塊。

來源：公告

中天科技1月30日公告，預計2022年年度實現歸母凈利潤30億元到33億元，與上年同期(追溯調整前)相比，增加28.28億元到31.28億元，同比增長1643%到1818%；與上年同期(追溯調整后)相比，增加28.18億元到31.18億元，同比增長1547%到1711%。如果剔除偶發性減值因素，公司盈利水平在下降。

此外，6月30日，公司處置了全資子公司中天科技集團上海國際貿易有限公司100%的股權。因此我們剔除貿易公司資產處置影響，選取2022年上半年數據對比發現，公司的營收規模也在大幅下降。

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