美國3月CPI同比上漲8.5%，創1981年末以來最高，這強化了市場對5月和6月美聯儲連續加息50個基點的預期，畢竟這種加息節奏早已提上日程，盡快加息和縮表將有助降低通脹對中長期經濟不確定性的影響。從本次數據可見，俄烏沖突導致的糧食和能源價格上漲顯著影響了整體通脹水平，但通脹結構變化可見美國物價的波動在向更加“健康”或良性層面轉變。預計在美國貨幣和財政政策逐步收緊后，持續一年的高通脹局面將有所改善，其中耐用品訂單和服務消費此消彼長變化將是通脹下降的轉機。

從本次通脹數據的具體結構可見，能源（包括能源商品、汽油和燃料油）推動最大，其比重約為70%，食品通脹也保持著近幾個月以來較快的增長。預計未來二者對通脹的影響依舊具有較高的不確定性，主要是大宗商品價格前景尚難準確評估。當前俄烏兩國小麥和玉米產量分別約占全球總供給的30%和20%，且替代品數量有限。俄烏供給的中斷可能持續刺激糧價走高。天然氣作為生產化肥的主要原材料，其價格暴漲將間接影響農產品價格，而俄羅斯是氮肥第一大出口國，其生產的硝酸銨占全球總供給的60%以上，這意味著在未來，食品價格只會更高。在國際聯合釋放石油儲備的背景下，當下國際原油期貨價格回落至100美元附近，但未來供需狀況仍存較大不確定性，這可能影響普遍性生產資料與生活資料價格動蕩。

未來通脹上漲停滯或回落的關鍵在于消費結構的轉變。數據顯示，剔除能源和食品價格后的核心CPI環比增長僅0.3%，低于預期的0.5%，總體和核心CPI的環比增幅開始出現分化。這主要是因為耐用品訂單下滑2.2%，體現了消費偏好再次從商品轉向服務，而核心商品降溫主要由二手車價格回落所致。預計未來此種趨勢將持續影響通脹表現，消費結構正常化將是通脹回落核心因素。

尤為重要的是美國財政和貨幣共同發力將有效約束貨幣供過于求局面。正如美聯儲官員所言，加息是一種“蠻力工具”，而縮表行動可能更是相當于額外加息2到3次，這將有效抑制金融和實體體系中過多的資金不理性行為，尤其是對房地產市場“繁榮”的約束將有效降低通脹上漲的幅度。財政方面，預計疫情期間的財政支出將逐步減少，其中醫保減支將對PCE指標產生顯著影響，財政退坡將節制消費者購買力，在財政政策更加精準的情況下，通脹結構變動將更加可控和理性。

此外，基數效應和勞工部對CPI權重的調整也將對通脹“見頂”有所助力，包括能源、新車和二手車等耐用品與服務權重的重新設計將影響通脹全景。重點是美聯儲與美國財政部如何評估未來消費結構，而緊縮政策對通脹、勞動力市場及整體經濟影響好壞權衡也存在不確定性。尤其是當前供應鏈瓶頸問題尚未徹底解決，海運費用過高可能仍將持續數月。

綜上所述，預計未來美國通脹仍存進一步上漲概率，但年內轉機已見可能，畢竟核心CPI與CPI增速已然分化。尤其是消費結構正常化、財政和貨幣政策收緊是通脹回落關鍵，而通脹統計設計也存在微調可能。但俄烏沖突引發的商品價格動蕩性是通脹難以準確評估的不良因素，加之市場對1年期通脹預期中值仍高達6.6%，預期居高不下可能也對現實物價回落有不良影響。（作者為中國外匯投資研究院金融分析師李鋼）

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