金融行業的競爭愈演愈烈，甚至已經“卷”到了路演等賣方研究服務上。

記者了解到，在股票研究本身難以突破的背景下，為了追求更高的分倉派點，不少證券分析師將更多精力放在了服務客戶上面，路演、電話會議、調研等充斥著分析師和基金經理的日程表。例如，某新財富上榜分析師一年的基金線下路演達到了驚人的1000場。

(資料圖)

“相比疫情之前，現在的路演可能更多?！币晃换鸾浝硐蛴浾弑硎?，在疫情前，機構路演主要以線下為主，但三年疫情使得線上路演得到了大范圍普及，與此同時也提高了路演的效率和便捷度，路演數量大幅增加?！坝械墓ぷ?，加上去了就不可能減下來了。”

從原因上看，業內人士普遍將其歸結為兩方面：一是研究所作為成本部門，需要通過分倉傭金等獲得持續生存的物質基礎，在考核方面更多傾向于如何獲取傭金，考核方式相對短線；二是在市場低迷、基金抱團的背景下，通過深度研究挖掘股票獲取超額收益的難度太大，導致分析師不得不將競爭重點集中于客戶服務。

分析師基金路演太“卷”

券商分析師的路演有多密集？記者了解到，上海一家大型券商的新財富上榜分析師，在2022年疫情背景下，一年之內線下路演達到了1000場。這樣的工作強度讓很多人驚呼吃不消，但是從一些金融機構的反饋來看，類似的行為并不罕見。

在上海某家頭部基金公司，每天接待的賣方分析師路演可能高達20~30場，也就是說，基本上每小時就有3~4場路演在同時進行。

“我們公司會議室基本上每天都是被占滿的，想要預定得提前好幾天?！痹摴疽晃换鸾浝砀嬖V記者。

與此同時，由于疫情期間分析師和基金經理都越來越接受線上會議，更快捷更方便的線上路演也開始逐步增加。對于大多數分析師而言，疫情之前的下班時間以自我學習、研究和社交為主，而現在則被線上路演占據。

“上周我每天晚上都有線上路演，有時候一晚上甚至有兩三場?！币晃坏禺a行業的分析師對記者大倒苦水。

還有基金經理向記者表示，雖然自己盡量按時下班陪家人吃晚飯，但晚上在家繼續聽路演也是家常便飯，有時候晚上十一二點都還在聽線上路演?！皼]辦法，別人都在聽，你不聽就總擔心漏掉一些關鍵信息?！痹摶鸾浝肀硎?。

事實上，路演只是一部分，組織機構調研上市公司、帶領上市公司拜訪機構、市場波動時候的臨時點評，賣方分析師在每一個服務買方的領域都投入了大量精力。

開源證券統計，截至2月22日，今年來機構投資者累計調研次數近24000次，覆蓋798家上市公司，平均每個交易日調研約25家上市公司。基金公司中，調研次數累計最高的前五家平均調研公司數量超100家。券商方面，調研次數累計最高的前五家年內以來調研場次都超過120場。

分倉傭金背后的曲線救援

對于分析師為何在客戶服務方面投入如此巨大，一位曾經分管過研究業務的券商高管對記者表示，一方面，研究所作為成本部門，需要通過分倉傭金等獲得持續生存的物質基礎，在考核方面更多傾向于如何獲取傭金，考核方式相對短線；另一方面，在市場低迷、基金抱團的背景下，通過深度研究挖掘股票獲取買方認可的難度太大，導致分析師也不得不將競爭重點集中于客戶服務。

“傭金是大多數研究所考核的核心目標，甚至是唯一目標，”一家券商研究所的工作人員表示。該人員還向記者介紹了目前券商獲取傭金的方式。一般情況下，以公募基金為主的機構會定期為提供服務的每一位分析師和每家機構打分。打分考慮的維度較多，包括提供的投研質量、路演以及調研等服務的次數、臨時的行情解讀響應速度等，雖然理論上研究質量是最核心的考核內容，但是受到市場低迷、重點賽道研究人員集中等因素影響，通過高質量投研勝出的概率很小，加強服務也就是通過“曲線救援”的辦法獲取傭金。

前述券商研究所人士介紹，大多數情況下，券商的銷售人員會將分析師每一篇報告、每一次電話甚至每一次微信回復客戶的內容都詳細記錄，最終在考核周期結束的時候匯總，向買方機構爭取更高的打分。如果研究質量處于行業平均水準的話，服務的重要性就體現了出來。甚至在行情不好的時候，服務是能夠打動買方客戶的唯一變量。

事實上，監管層早已經注意到，不正確的考核導向對于行業的危害，也曾經多次出手整頓券商研究行業秩序。比如，中證協2020年5月曾經發布行業自律文件，提出發布研究報告的職業規范，要求經營機構應當綜合考慮合規情況、研究質量、客戶評價、工作量等多種因素，設立發布證券研究報告相關人員的考核激勵標準。

但了解到，部分券商設計了看似均衡的考核指標，比如研究報告、客戶評價、傭金排名等指標占比分別為20%、40%、40%。但是實際上外部評選或者傭金指標可以翻倍，研究報告分值權重不能翻倍，所以傭金排名權重占比遠高于其他。

多位券商人士也向記者證實了類似情況的存在。

出路或是差異化競爭

分析師路演、研究報告、隨叫隨到的電話、隨時隨地的微信……賣方提供的研究服務越來越精細化，對于這種很“卷”的服務，基金經理們究竟怎么看？

“我比較結果導向，關鍵還是要看他們對投資的貢獻，當然除了推票，能提供深入研究也不錯，只是形式就沒意思了，如果沒有貢獻就算每天都來路演也沒用的。”有基金經理坦言。

也有基金經理表示：“賣方分析師的路演有主觀性，加工過材料，相比賣方分析師路演，我更喜歡直接聽上市公司或者產業專家的路演?！痹谒磥?，賣方研究服務更多是提供查漏補缺的功能，方便基金經理對照自己的投資邏輯是否有漏洞，但最終的投資決策仍然要自主判斷。

面對數量繁多、五花八門的賣方服務，基金經理們提出了期望看到深度化、差異化服務的建議，這也對賣方研究員如何積累不可替代的優勢提出了新的挑戰。

一家中型公司的基金經理便表示：“我倒是很希望能聽一些冷門行業或者一些業務繁雜、上下游分散的行業的分析師路演，這些行業我們研究團隊覆蓋不到，非常需要一些外部研究資源的支持。”

也有基金經理指出，買方和賣方做研究有很大不同，買方是在日新月異的資本市場里選取一種特定的投資策略，去衡量不同行業的投資價值；而賣方是選取一個特定行業，去尋找該行業內的預期差，為投資者提供一個差異化的視角。因此，對于買方來說，相比以量取勝的各種服務，前瞻性的深度思考才是剛需。

前述券商高管也表示，券商研究所要建立更長期的考核方式，不要將研究力量都集中于熱門賽道，導致分析師無法通過差異化的深度研究取得市場認可。券商也要探索研究所的生存模式，通過強化內部服務，完善內部定價等方式，減少研究所對外部資源的依賴。

編輯：林鄭宏

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